Не заходя так далеко, вполне возможно, что балансы центральных банков будут продолжать расти в будущем, особенно в случае нового финансового кризиса. Следует подчеркнуть, что финансиализация экономики в последние десятилетия достигла феноменальных масштабов. В частности, масштабы межфирменных и межстрановых финансовых авуаров росли значительно быстрее, чем размеры реальной экономики и чистого капитала. В Еврозоне общая стоимость финансовых активов и обязательств различных институциональных субъектов (финансовых и нефинансовых компаний, домохозяйств и правительства) составила более 1100% ВВП в 2018 году по сравнению с едва ли 300% в 1970-х годах. Другими словами, даже если баланс ЕЦБ сейчас составляет 40 процентов ВВП еврозоны, это всего лишь 4 процента финансовых активов в обращении. В каком-то смысле центральные банки просто приспособились к безудержной финансиализации, и увеличение размера их балансов просто позволило им сохранить определенный потенциал для воздействия на цены финансовых активов, что многократно увеличило их щупальцевый охват. Если обстоятельства потребуют, ЕЦБ и ФРС могут быть вынуждены пойти еще дальше. Действительно, балансы Банка Японии и Швейцарского национального банка превышают 100 процентов ВВП (рис. 13.14). Это связано с особенностями финансовой ситуации в каждой стране. Тем не менее, нельзя исключать, что подобное когда-нибудь произойдет с Еврозоной или США. Финансовая глобализация приобрела такие масштабы, что может привести тех, кто отвечает за формирование денежно-кредитной политики, шаг за шагом к решениям, которые еще несколько лет назад были бы немыслимы.
Интерпретация: Общий объем активов центральных банков богатых стран вырос с 13 процентов ВВП в среднем на последний день 2000 года до 51 процента на последний день 2018 года. Активы центральных банков Японии и Швейцарии превысили 100 процентов ВВП в 2017-2018 годах. Примечание: Средний показатель богатых стран включает Австралию, Бельгию, Канаду, Данию, Финляндию, Францию, Германию, Голландию, Италию, Японию, Норвегию, Португалию, Испанию, Швецию, Швейцарию, Великобританию и США. Источники и серии: piketty.pse.ens.fr/ideology.
Однако эти изменения создают множество проблем. Во-первых, реальным приоритетом, несомненно, должно стать сокращение размера частных балансов, а не гонка за их сохранением. Ситуация, в которой все экономические субъекты в той или иной степени задолжали друг другу и в которой общий размер финансового сектора (активы и обязательства вместе взятые) растет быстрее, чем реальная экономика, не может продолжаться вечно; она оставляет и экономику, и общество в очень хрупком состоянии.
Во-вторых, долгосрочные реальные последствия такой "нетрадиционной" монетарной политики недостаточно хорошо изучены, и вполне возможно, что она приведет к увеличению неравенства финансовых доходов и концентрации богатства. Когда после Второй мировой войны балансы центральных банков достигли сопоставимых высот (40-90 процентов ВВП), создание таких больших объемов денег совпало со значительной инфляцией. Тогда экономика попала в ловушку спирали цен на заработную плату, чему способствовали правительства, повышая зарплату бюджетникам; этот инфляционный процесс помог снизить стоимость государственного долга практически до нуля, что стимулировало инвестиции и ускорило послевоенное восстановление. Ничего подобного в текущем периоде нет. Заработная плата практически заморожена как в государственном, так и в частном секторе, а инфляция потребительских цен после кризиса 2008 года была крайне низкой, особенно в Еврозоне (где инфляция едва достигает 1% в год); вполне вероятно, что без монетарного вмешательства она стала бы отрицательной.
Хотя создание денежной массы не привело к росту потребительских цен, оно способствовало повышению цен на некоторые активы, одновременно создавая большие "спреды" (разницу в доходности аналогичных активов). Действительно, номинальные процентные ставки по государственному долгу Германии и Франции близки к нулю, а реальные ставки отрицательны. Отчасти это связано с тем, что ЕЦБ купил так много государственных долговых обязательств, чтобы попытаться сократить спрэды между суверенными долгами разных стран. Кроме того, новые пруденциальные правила требуют, чтобы значительная часть капитала каждого банка состояла из безопасных активов. Наконец, многие мировые финансовые игроки используют суверенный долг западных стран в качестве безопасных резервов, которые, по их мнению, им необходимы в условиях общей атмосферы страха, когда каждая страна боится, что она может стать объектом финансовой паники (и поэтому хочет держать наготове дополнительные резервы на всякий случай).
