Простой пример: если покупка объекта недвижимости финансировалась на 90 % за счет привлеченных средств, что было возможно только при очень низкой процентной ставке, и если стоимость объекта недвижимости затем выросла только на 20 %, то собственный капитал уже увеличился в три раза. Из-за замечательных возможностей получения прибыли повышающиеся цены на недвижимость привели к дальнейшему повышению спроса. Это заставило цены повышаться и дальше, что вело к еще большему числу финансируемых за счет кредита покупкам, и таким образом бум подпитывал сам себя. Но когда-нибудь любой пузырь на рынке недвижимости лопается, цены снова нормализуются, и затем та же самая механика действует в обратную сторону: уже умеренное падение цен ведет к тому, что при инвестициях с низкой долей собственного капитала долги превышают стоимость недвижимости. Собственный капитал уничтожен. Растет давление продаж, цены продолжают падать и ведут к еще большему уничтожению имущественных ценностей.
Так было во время финансового кризиса 2007–2009-го, но сразу вряд ли кто-то обратил на это внимание, в том числе, к сожалению, и ответственные за американскую денежную политику, и экономисты в МВФ32.
Поэтому центральный урок из мирового финансового кризиса для денежной политики состоит в том, что недостаточно следить только за темпами инфляции. Вздутие цен на недвижимость следует предвидеть и предотвращать заранее. Это удается лучше всего, если процентные ставки не слишком низкие, а требования к минимальной доле собственного капитала достаточно высокие. Ведь никто не знает, что такое «правильные» цены, и поэтому ценовые пузыри распознаются, как правило, слишком поздно. Низкие процентные ставки и слишком низкие требования к минимальной доле собственного капитала повышают соблазн спекулятивных, рискованных действий. Поэтому слишком низкие процентные ставки в течение длительного времени, помимо угрозы инфляции, представляют собой серьезный риск33. Поэтому Бундесбанк высказывается принципиально против «удерживающихся уже в течение продолжительного времени условий при низкой процентной ставке. В среднесрочной перспективе он способствует поиску доходов, идя на большие риски, но через отсрочку платежей по кредиту и дополнительные переговоры по поводу кредитов с риском невозвращения соблазняет на задержку с очисткой банковских счетов и способствует созданию глобальных финансовых неравенств»34.
Жаль только, что Бундесбанк больше не определяет направление денежной политики ЕЦБ, и на международном уровне его голос также не слышен. Несмотря на опыт с кризисом и анализ причин кризиса, как раз с 2007 г. в Федеральном резервном банке, в Банке Англии и также в ЕЦБ доминирует политика более чем достаточного обеспечения деньгами и чрезвычайно низких процентных ставок. Наверняка это было оправдано для преодоления кризиса до 2009 года. Но тем временем создается впечатление, что денежная политика отказалась от всяких оков и традиционных сомнений: в зоне евро задача заключается в том, чтобы спасти государственные финансы и банки. В США и Великобритании национальные банки ставят перед собой задачи оживления экономики любой ценой35. Однако подходящую для таких действий денежную теорию нужно еще придумать, и в научном плане в настоящее время, кажется, все еще только развивается36.
Проводимая во всем мире в настоящее время политика крайне низких процентных ставок к тому же осушает межбанковский рынок. Ведь ясно же, что банки больше не одалживают друг другу деньги, а сразу же обращаются в Центральный банк, если они там в любое время могут получить деньги в любом количестве и под низкий процент и могут также надежно туда вложить. Судорожная попытка Центрального банка воспрепятствовать чуть ли не любой ценой нехватке кредитов парадоксальным образом может привести к «crowding-out» – вытеснению нормальных путей для возникновения кредита. Кроме того, политика нулевой процентной ставки благоприятно сказывается на экспорте капитала за границу, происходят так называемые «carry-trades». Из-за этого валюты стран, импортирующих капитал, в основном стран с переходной экономикой, попадают под давление повышения номинальной стоимости. В странах с политикой нулевой процентной ставки это может привести к повышению цен на импортные товары и тем самым к импортированной инфляции. Это говорит о том, что процентные ставки являются положительными и не ниже определенного уровня37.
