Как указывалось выше, наш подход к оценке компании L&G состоит в отделении стоимости действующих договоров страхования от стоимости ожидаемых новых договоров, которые будут заключены. В дополнение к предположению о том, что бизнес общего страхования вполне можно оценить по балансовой стоимости, мы также будем рассматривать долгосрочное страхование как единое подразделение, не выделяя управление активами, пенсионное страхование и зарубежную деятельность. Если бы нам пришлось выделять данные направления, то наш подход остался бы тем же, но применялся к каждому направлению деятельности по отдельности.
Наша модель компании L&G приведена в табл. 6.14, которая включает четыре раздела: бухгалтерский баланс за прошлые годы, размещение активов в инвестиционном портфеле компании, порядок оценки новых договоров страхования и модель корпоративной оценки в двух вариантах.
В первом разделе модели приведены бухгалтерские балансы компании L&G за 2002–2003 гг. с разбивкой на активы и пассивы. Активы, удерживаемые для покрытия сопряженных обязательств, и сопряженные обязательства относятся к управлению пенсионным фондом. Активы действующего долгосрочного страхования компании составляют сумму, которая прибавляется к чистому акционерному капиталу для получения встроенной стоимости. Данная сумма получена в результате анализа дисконтированных денежных потоков от действующих долгосрочных договоров страхования.
В конце баланса приведено согласование значений акционерного капитала, рассчитанных по АР и MSS. В ходе данного согласования было сделано только две корректировки: прибавлены активы действующего долгосрочного страхования и вычтены капитализированные приобретенные доли в активах долгосрочного страхования. Здесь мы просто замещаем балансовую стоимость справедливой стоимостью, все остальное в балансе одинаково при использовании обеих систем учета.
Фонд будущего распределения прибыли в пассиве баланса представляет собой «средства, которые на дату составления баланса не были распределены между держателями полисов и акционерами» (Финансовая отчетность компании L&G за 2003 г., Примечание 1, Учетная политика).
Не вдаваясь в дискуссию по поводу основ расчета величины акционерного капитала по АР, отметим, что данная величина представляет собой справедливую стоимость группы на конец 2003 г. К ней мы должны были бы прибавить стоимость ожидаемого будущего роста, как мы сделали бы при оценке любой другой компании, для которой определили справедливую стоимость активов. Но прежде чем перейти к данному этапу, необходимо вернуться к нашим комментариям по поводу компании Sundance относительно ее деятельности в качестве левериджированного инвестиционного фонда. То же самое относится к L&G, только в еще большей степени, поскольку временной интервал между получением денег и предъявлением претензий здесь намного больше. Это различие отражается в структуре инвестиционных активов.
Как показано в разделе 2 модели, в конце 2003 г. 35 % инвестиционных активов группы составляли капиталовложения в земельные участки, акции и другие ценные бумаги с переменной доходностью и 55 % – в облигации и депозиты. Последняя финансовая отчетность была составлена за восемь месяцев до написания данной книги в конце августа 2004 г. Естественно полагать, что, как любые другие инвестиционные инструменты, акции L&G отражают рыночную стоимость инвестиционного портфеля компании, а не только его первоначальную балансовую стоимость.
Финансовая отчетность страховых компаний содержит подробные сведения об анализе исторического и прогнозного уровней доходности инвестиций, на основании которых определяется стоимость активов действующего долгосрочного страхования. Для наших целей нужно ответить на простой вопрос: до какой степени нам необходимо корректировать стоимость инвестиционного портфеля, чтобы получить его текущую рыночную стоимость, учитывая, что расчеты на конец 2003 г. обоснованны? Примерно на 85 % портфель состоит из акций и облигаций, причем стоимость тех и других в течение восьми месяцев 2004 г. снижалась. Мы проведем оценку на основании двух допущений. Первый вариант не предполагает изменение стоимости портфеля, а согласно второму варианту стоимость портфеля с начала года до момента составления модели снизилась на 5 %.
